Почему Беларуси сложно поддерживать стабильность

Главная философия экономических властей сейчас такая – сохранять макроэкономическую стабильность. Искусственно стимулировать рост выпуска никто не собирается. Да и циклические колебания будут, но не страшные – чаще всего они зависят просто от последствий происходящего на внешнем рынке. При этом в Беларуси сохранение макростабильности работает не вполне гладко – как раз из-за того, что в 2009-2014 годах мы накопили пакет проблем, которые пока решить не в состоянии.

Одна из главных проблем – низкая ликвидность в иностранной валюте (правительства, нефинансовых фирм и банков). До 2014 года в Беларуси искусственно стимулировали потребительский спрос, внутренние инвестиции, директивами подгоняли пост зарплат, фиксировали обменный курс. В итоге рукотворная магия не совпадала с реальностью – фактический уровень обменного курса расходился с ценами, поэтому нужны были займы в иностранной валюте. Естественно, от этого рос госдолг. Сначала рубль чувствовал себя хорошо, но за короткой стадией роста последовал сильный спад. После рецессии 2014-16 и мощного обесценивания рубля долговая нагрузка увеличилась, и до сих пор держится. Так что груз долгов висит над нами просто перманентно.

По сути, кредиты и займы в 2009-14 активно брали и банки, и компании – тогда в этом виделся смысл, ведь экономика (по идее) должна была активно прирастать, а беларуский рубль не должен был обесцениться. Но случилось иначе. И теперь специалисты Beroc считают, что наш главный сценарий – это «колебания вблизи траектории равновесного роста». Только если кто-то захочет быстрее вернуть долги или откажет нам в их рефинансировании в иностранной валюте, мы сразу явно отклонимся от этой траектории.

Что всё это значит: как всегда, во главу угла власти поставили «стабiльнасць». Они поняли, что поднимать зарплаты искусственно и делать вид, что всё лучше, чем есть, уже тяжело. Поэтому теперь Беларусь постарается обойтись хотя бы без шоковых состояний, когда нет то долларов, то гречки, то сигарет, то всего сразу. Фишка в том, что до 2014 года мы жили так, будто верили, что всей страной попадём в рай – компании и банки брали займы, потому что беларуский рубль «должен был» подняться, а не обесцениться, а количество новых холодильников на экспорт «должно было» увеличиваться каждый год. Чуда не произошло. Теперь, как говорится, скажите спасибо и за стабильность.

Куда и насколько быстро (или медленно) мы будем расти

Усредненной оценкой прироста выпуска, который может себе позволить беларуская экономика можно считать 2,5% в год. Эта цифра не берется с потолка – по сути, выпуск продукции может устойчиво расти только в примерно равном темпе роста физического объема экспорта (это примерно те же 2,5%), а значит беларускому производителю нужно априори быть конкурентоспособным в других странах. Со своей стороны власти в угоду нашей макроэкономической стабильности будут сами подгонять темпы роста и пытаться сгладить внешние шоки. При этом они не будут создавать шоков внутренних – то есть стимулировать росты зарплат или занижать процентные ставки не станут.

Да и внешние «благоприятные шоки», как выражаются эксперты, нейтрализовать никто не будет. То есть можно ожидать рост спроса на экспорт из России из-за ускоренного роста на фоне более дорогой нефти, улучшение условий торговли (соотношения экспортных и импортных цен), усиление устойчивого притока капитала в страну, например, благодаря инвестициям, которые привлекает ПВТ. Всё это может отклонять темп роста, о котором мы уже сказали. Коридор колебаний годового темпа роста может расшириться до 0-5%. Поэтому колебания ±1.5% в 2018-20 годах – это наиболее вероятный и некритичный сценарий. Но вот если долги актуализируются, экономика может перейти в фазу спада с темпом до 5% в год.

Что всё это значит: Каждый беларуский холодильник или трактор, который мы хотим продать хоть в Китай, хоть в Венесуэлу, хоть сомалийским пиратам, должен выдерживать конкуренцию с их местными холодильниками и тракторами. Причем если они уступают по качеству, то должны брать хотя удобной клиентам ценой. Беларуский холодильник на премиальную жрицу любви не похож, поэтому должен стоить недорого. Если он не продается за рубеж, то смысла от него здесь, в ангаре завода немного – поэтому беларуский рост выпуска продуктов может идти только в завязке с ростом экспорта, у них обоих показатель примерно 2,5% в год, это нормально и пропорционально. Эту пропорцию могут менять, например, продукты из России (там цена на нефть растет, и вообще всё сложно) или деньги, которые из-за границы вливаются в минский ПВТ. Но власти же целый Декрет для этих айтишников написали – что нам теперь, отказываться от чужих денег, хоть они и могут пошатнуть «стабiльнасць»?

Что будет с ценами, курсом валют и процентными ставками

Эксперты считают, что заявленным устремлениям политики Нацбанка на обеспечение ценовой стабильности можно доверять. С 2015 до 2018 года Нацбанк что говорил, то и делал, да к тому же таргетировал инфляцию – по их счетам она занимает равновесное значение. Только если Нацбанк вдруг передумает, это будет очень плохо. Пока он намерен таргетировать инфляцию в режиме «не более» заявленной цели – 6% в 2018 году, с понижением целевого уровня до 5% в 2020 году.

Нормальный уровень базовой реальной процентной ставки составляет около 3,5% годовых. Равновесную номинальную базовую ставку (ставку рынка МБК) можно рассчитать как сумму равновесной реальной процентной ставки и ожидаемой инфляции. Так что по прогнозу, уровень номинальных базовых процентных ставок в 2018-2020 гг. не будет выходить из диапазона от 7% до 11% годовых.

В 2018 году процесс конвергенции ставок к равновесному уровню завершится, и потом базовые процентные ставки можно будет считать равновесными. В 2017-м закончился период сверхвысоких процентных ставок (2012-2016 гг.), который случился из-за нестабильности и высокого уровня инфляционных ожиданий. Сейчас эти ожидания сильно сократились, и базовые процентные ставки «успокоились».

Средний темп реальной девальвации при росте выпуска около 2,5% будет около 2% в год. Беларуси точно нужно поддерживать ценовую конкурентоспособность экспортных товаров, потому что в неценовом сравнении мы как бы в дефиците. Поэтому в долгосрочной перспективе у нас будет устойчивое удешевление одного из главных показателей ценовой конкурентоспособности – реального эффективного обменного курса (за последние 17 лет он в среднем дешевел на 3% в год).

По сути, беларуский рубль будет дешеветь с темпом, практически идентичным темпу инфляции. Это происходит потому, что темп нашей девальвации совпадает с темпом роста цен в странах, куда мы что-то продаём. Если всё будет так, уровень инфляции и девальвации будут уравновешивать друг друга – это нормально. А если курс EUR/USD и USD/RUB будет достаточно стабилен (это наилучший прогноз), беларуский рубль будет дешеветь к доллару со средним ежегодным темпом, близким к темпу инфляции. При этом про двусторонний курс так смело говорить нельзя – он зависит от многих факторов, например, от взаимоотношений курсов стран-торговых партнеров Беларуси.

Что всё это значит: Исследователи считают, что Нацбанку пока можно доверять – главное, чтобы он не передумал плавно контролировать инфляцию. Тогда в 2018-2020 годах процентная ставка не будет выходить из диапазона от 7% до 11% годовых. Беларуский рубль будет дешеветь и дальше, но по отношению к уровню инфляции всё будет в пределах нормы – всё потому, что темп нашей инфляции совпадает с темпом роста цен в странах, с которыми мы торгуем теми самыми холодильниками или тракторами. А вот как себя будет вести доллар по отношению к рублю – это другой разговор, и это всё гораздо сложнее предсказать.

Как там дела с госдолгом

А вот долговая проблема у нас актуальна и многогранна – многие долги связаны друг с другом и потенциально могут трансформироваться в госдолг. Так что угроза долгового кризиса не проходит, а он к тому же может быстро разъесть всю экономику. Главными проблемами сейчас можно считать сам госолг, долги местных органов власти, валютные облигации Нацбанка (держателями которых являются коммерческие банки), частные долги (обычно – госпредприятий) перед коммерческими банками и Банком развития. В чем причина? Эксперты считают, что в экономически необоснованных займах с принятием на себя валютных рисков. В 2007-14 годах, например, эти займы должны были поддерживать искусственно завышенный уровень внутреннего спроса и обменного курса. В это же время в долги активно влезали госпредприятия – в рамках кампании по модернизации. Но, как мог заметить любой беларус, инвестиции «не отбились».

Прямой госдолг в среднесрочной перспективе будет балансировать на уровне 45-50% от ВВП, обусловливая необходимость ограничительной фискальной политики. Номинал госдолга сегодня – около $26 млрд, причем больше 95% этого долга – в иностранной валюте. Это значит, что при сценарии низкого роста и постоянного ослабления национальной валюты, долг по отношению к ВВП будет оставаться относительно стабильным, а потенциал для сокращения будет очень и очень слаб. Более того, если всё будет плохо (про это ниже), долговая нагрузка может резко возрасти.

Что всё это значит: у Беларуси долгов примерно столько же, сколько у вашего друга Васи, который одалживает у новых знакомых, чтобы отдать старым. В цифрах наш госдолг сейчас стоит $26 млрд – и почти весь он в валюте, а не в беларуских рублях. Задумайтесь: если Вася взял у вас в долг доллары, а просит вернуть в рублях – вы скорее всего отправите его в обменник, потому что пока Вася перезаймет эти деньги, курс изменится. А вам без денег тоже ходить не хочется – если когда-нибудь прижмёт, сразу напомните Васе побыстрее отдавать долги. Вася будет в панике искать деньги где-то еще, чтобы отдать вам. Вот Беларусь – это Вася.

Что может пойти не так

Риск для устойчивости госдолга есть, и это, в первую очередь, отказ во внешнем финансировании (для обывателя звучит вполне парадоксально). Для обслуживания и погашения госдолга критически важен недостаток собственных валютных доходов бюджета. На сегодня, если быть оптимистами, устойчивыми можно считать максимум $2 млрд валютных поступлений бюджета. А для обслуживания обязательств по долгу в ближайшие годы будет нужно больше $3 млрд – что явно больше. Так что если какой-то из планируемых притоков внешних ресурсов отпадёт, нам будет туго.

Еще одна проблема для госдолга – это непредвиденное, но ощутимое обесценивание рубля. Так как почти весь долг у нас в валюте, если беларуский рубль рухнет, ничего хорошего не произойдет – нагрузка на бюджет возрастет, рост ВВП будет под вопросом.

Третья проблема – это ухуджение макроэкономической динамики. При наших долгах устойчивость госдолга очень зависит от темпа и устойчивости экономического роста. Если вдруг начнется новая рецессия, нагрузка по долгам тоже вырастет.

На устойчивости госдолга сказывается и то, что государство не может восстановить платежеспособность предприятий, все риски которых оно взяло на себя. Исполнение обязательств по части госдолга (валютные облигации, принадлежащие банкам в размере около $2 млрд) зависит от исполнения обязательств госпредприятий перед бюджетом. Если эта схема не работает, приходится искать новые источники иностранной валюты. Примерно такая же история и с долгами местных бюджетов (это 5,3 млрд рублей, и по большей части они тоже «заложены» в иностранной валюте). По сути, это скрытый госдолг, так что риски те же. Для «поддержания жизни» сельхозпердприятий местные органы власти используют облигации, но это просто ширма, за которой продолжает копиться госдолг.

Эксперты считают, что мы недооцениваем долги банков (в первую очередь государственных). Официальная статистика по проблемным кредитам в банковском секторе дает понять, что проблема заморожена и не разрастается, но улучшиться она может только при положительной макроэкономической ситуации. Немного облегчает эти банковские проблемы удобный для заёмщиков пересмотр условий их кредитов. Но когда будут наступать периоды, когда заемщики должны вносить пиковые платежи, проблема легко может обостряться снова. Ну и потенциальный объем проблемных долгов банков может оказаться выше регулятивного уровня. В международных стандартах финансовой отчётности, конечно, есть факторы оценки «ватерлинии» для долгов госбанков – но кто сказал, что ими здесь кто-то пользуется?

Что всё это значит: наша «стабiльнасць» основывается скорее на честном слове или на трех китах, чем на уверенности в послезавтрашнем дне. Наши огромные долги взялись не из воздуха: это и госдолг, и долги местных органов власти, и долги бесплодных госпердприятий, и даже долги банков. Всё это очень взаимосвязано, и может разъедать экономику изнутри. Пойти не так может вообще всё что угодно – и тогда у нас будут проблемы. Грубо говоря, может рухнуть рубль, другие страны могут не дать нам очередной займ, на который мы очень надеялись, может грянуть кризис, госконторы могут слишком сильно погрязть в банкротствах, а банки не смогут больше по рекурсии реструктурировать долги своих клиентов. Если опять придумывать пример, то это напоминает стартап, в котором пять сотрудников, и у каждого из них своя задача. Если запил разработчик, пиарщик не сможет за него на коленях написать код, а если бизнес-аналитик сбежал с чужой женой на Кипр, тестировщик не сделает работу за него. Как думаете, что тогда случится? Правильно, стартап прогорит.

Источник: Исследование Дмитрия Крука, Beroc